현명한 투자자(The Intelligent Investor) 11장 후기 - 벤저민 그레이엄

일반투자자를 위한 증권분석 : 일반적인 방법

 

10장에서는 어떻게 투자 조언을 받아야 하는지와 조언을 받아선 안될 사람들에 대해서 알아봤습니다.

 

10장의 내용이 궁금하다면 아래의 링크를 통해서 확인 가능합니다.

 

2022.08.30 - [투자 고전] - 현명한 투자자(The Intelligent Investor) 10장 후기 - 벤저민 그레이엄

현명한 투자자(The Intelligent Investor) 10장 후기 - 벤저민 그레이엄

 

 

 

 

벤저민 그레이엄은 투자사에 남을 두 가지의 책을 발매했습니다. 그중 하나는 지금 내가 리뷰하고 있는 현명한투자자이고 나머지 하나는 증권분석입니다. 이 책을 리뷰한 후에 증권분석을 이어서 리뷰할 생각입니다. 증권분석의 리뷰가 궁금한 독자들은 잠시만 기다려주기를 부탁드립니다.

 

증권분석은 과거에 유행했지만 최근에는 재무분석으로 용어가 대체되는 현상을 보인다고 한다. 증권분석은 주로 주식과 채권의 조사 및 평가에 머무른다면 재무분석은 여기에 포트폴리오 선택과 투자 방법 그리고 경제에 관한 분석을 더한다.

 

그레이엄의 설명에 따르면 증권분석가는 주식의 과거 현재 그리고 미래를 다룬다. 또한 기업의 여러 가지 면을 고려하여 ‘최선의 추측'에 기대어 기대 수익률을 계산한다. 이 중에 채권과 우선주의 안정성 기준은 그동안 증권분석가들이 적용해온 가치 중에 가장 효과적인 사례이다.

 

11장은 전문 증권분석가보다 전문 지식이 없는 일반 투자자를 위해서 작성되었습니다. 결국 이 책을 통해 우리는 증권분석가의 설명과 그들이 추구하는 방향을 이해하고 가능하다면 직접 증권을 분석하여 좋은 종목을 선택할 수 있어야 한다.

 

이 책에서는 일단 투자선택과 관련한 두 가지를 질문하고 있습니다.

 

1. 우선주나 회사채와 관련한 안전성의 기준이 무엇인가?
2. 보통주를 평가할 때 어떤 요소들을 중요하게 고려해야 하는가?

 

증권분석에서 가장 신뢰할 수 있는 평가는 채권의 안정성과 등급 그리고 우선주의 투자등급 부문이다. 이 중에서 회사채의 평가는 과거 수년간 수익이 총이자 비용의 몇 배인가에 따라 정해진다. 반면 우선주의 등급은 수익이 채권이자 및 우선주 배당을 합한 합계의 몇 배인가에 따라 평가된다.

 

 

하지만 위에서 나열한 과거의 수익 방법은 기관마다 적용하는 기준이 다르고 우리 같은 일반 투자자들이 평가하기에 어려움이 있다. 그래도 일반적인 투자자가 가장 보수적으로 정해야 하는 이익에 대한 최소비율은 2배이다. 즉 총고정 이자비용과 우선주 배당의 합의 2배를 순이익으로 감당할 수 있어야 한다는 것이다. 수익보상 기준 외에 다른 평가방법은 기업규모, 주식/자본비용, 재산가치를 통해서 평가가 가능하다.

주식분석은 배당과 수익의 예측으로부터 미래의 가치가 결정된다. 하지만 미래의 수익을 정확하게 예측하는 것은 불가능에 가깝다.

 

예를 들어 밸류라인이 1967~1969년도에 다우지수를 예측했던 자료를 살펴보았을 때, 예측이 정확하게 맞은 기업은 적다. 전문가도 일반 투자자도 예측과 실제 결과가 크게 어긋나는 것을 예측하는 것은 불가능하다.

 

 

그래서 결국은 우리는 좋은 실적이 예상되는 기업을 여러 개 보유하여 예측과 실제 결과가 크게 어긋나는 위험을 회피하고자 하는 것이다.

회사의 가치를 평가하는데 중요한 것은 수익이다. 하지만 이외에 다양한 요소들도 고려해야 한다. 이 책에서는 예를 들어서 주당 순이익이 4달러인 A회사와 B회사가 있는데 A회사는 40달러 B회사는 100달러로 평가될 수 있다는 것이다. 그렇다면 왜 이러한 차이가 발생하는지에 대해서 알아보도록 하겠다.

 

 

 

 

1. 전반적인 장기 예측

 

먼 미래에 일어날 일을 정확히 예측하는 것은 불가능하다. 그레이엄이 이 책을 작성할 시기의 화학회사와 정유회사를 예시로 들고 있다. 이 시기에는 화학회사가 정유회사보다 더 높은 이익 승수로 거래되었는데 이는 더 높은 주당 순이익을 기록할 것이라고 생각하기 때문이다. 하지만 그 이후에 화학회사의 EPS는 정유회사보다 성장하지 못했다.

 

 

2. 경영 능력

 

증권을 분석할 때 사용하는 F-스코어에는 CEO의 경영능력도 포함되어 있다. 하지만 일반투자자가 경영 능력에 대해서 평가하는 것을 어렵다. 특히 우리나라에서는 가족경영이 아직도 지속되고 있기 때문에 오너 리스크가 아직도 중요하다. 특히 경영 세습되는 특징이 존재하기 때문에 오너리스크가 특히 우리나라에서는 중요하다.

 

3. 재무 건전성과 자본 구조

 

주당순이익이 동일하다면 잉여현금이 더 많고 신주발행을 하지 않는 회사가 우선주를 발행하거나 많은 채권을 발행하는 회사보다 더 안전하다.

 

4. 배당 실적

 

여러 해 동안 꾸준히 배당을 증가시켜온 기업에 대한 평가는 당연스럽게 긍정적으로 평가된다. 하지만 배당을 늘린다고 해서 무조건 좋은 것은 아니다. 회사의 잉여금이 없는데도 주가를 지지하기 위해서 제살 깎아먹기로 배당을 지급하는 회사도 존재하기 때문이다.

 

5. 현재 배당률

미국과 다르게 한국의 배당 수준이 현저히 낮기 때문에 이를 통해서 분석하는 것은 한국에서는 어려울 수 있다. 나는 이에 대안으로 한국시장에서는 배당의 유무로 구분하는 것이 용이하다고 생각한다.

 

산업분석

 

기업에 대한 일반적인 전망은 시장 주가를 결정하는데 매우 중요하다. 하지만 우리 같은 일반투자자가 입수하는 정보 중에 대부분은 가치가 없거나 이미 많은 사람들이 가지고 있는 정보이다. 최근에 빠른 기술발전으로 인해 기업이 빠르게 성장하는 사례가 많아지고 있다. 증권분석가는 이러한 유망한 분야를 먼저 선점해야 한다. 분명히 이러한 분야는 존재한다.

 

 

이러한 분석은 직접 발로 뛰거나 현장 방문 기술자 면담과 같이 일반투자자가 하기에는 어려운 활동이다. 이런 노력이 없이 그저 그 분야가 유망할 것이라는 예측만으로 투자를 선택했다가는 결국 위험한 상황에 처하게 될 것이다.

 

 

방어적인 투자자는 개발되지 않은 분야에 투자하는 것을 꺼려할 수 있다. 하지만 이러한 투자자는 후에 이 분야에 투자하지 않은 것을 후회할 수 있다. 지금 시장을 예로 들면 2차 전지, UAM 산업을 예로 들 수 있겠다. UAM 산업은 아직 완벽하게 수익이 나는 기업이 없지만 성장 가능성은 충분하다. 나는 이 산업에 대한 충분한 조사를 하지 못하기 때문에 투자를 하고 있지는 않다.